Avaliar uma empresa é difícil, e se for uma startup a avaliação se torna ainda mais difícil. A aplicação de técnicas clássicas de avaliação não é apropriada, devido a razões como, a startup não possuir dados passados adequados, ainda não ser lucrativa e a incerteza sobre seu sucesso futuro é alta.
Uma avaliação justa para um empreendimento torna-se o tópico mais crítico da fase de negociação para os empreendedores. É de grande importância para os investidores que investirão nesses tipos de empresas e também para os seus fundadores.
O que é uma startup?
Entre 1996 e 1998 os bancos e grandes redes de comércio “descobriram” o potencial da Internet, impulsionados pelo surgimento de um grande número de provedores de acesso (incluindo os gratuitos).
Por mais que o termo startup tenha sido usado antes da década de 1990 nos Estados Unidos, foi a internet que popularizou o termo no mundo, com o crescimento repentino de empresas como Google e Yahoo, por saberem melhor os montantes dos investimentos e por se manterem em posições de liderança no mercado.
As startups criadas no início dos anos 2000 tinham uma grande aliada para o desenvolvimento de seus negócios: a internet. A internet possibilitou que essas empresas divulgassem seus produtos sem precisar gastar muito dinheiro e, de certa forma, testando seu lançamento sem muito trabalho operacional, identificando oportunidades de melhorias e versões aprimoradas do produto.
Segundo Blank (2014), uma “startup é um grupo de pessoas em busca de um modelo de negócios repetível e escalável, trabalhando em condições de extrema incerteza.”
Conceitos para entender a avaliação de startups
É possível perceber que a definição colocada nos seguintes termos é de suma importância para a compreensão de uma startup nos tempos atuais:
• Modelos de negócios: são as formas como as startups buscam produzir valor para seus clientes e transformar esse valor gerado em receita para a empresa. Um exemplo é a nova forma de divulgar um produto, alugar um quarto em um hotel ou em um hostel, e se locomover pela cidade, ou seja, uma solução empresarial para “problemas sociais”.
• Repetível: é a capacidade dos produtos que não possuem limite de estoque e estão constantemente disponíveis ao consumidor, independentemente da demanda e com pouca necessidade de customização e adaptação.
• Escalável: É a capacidade de assumir em grande escala, atendendo a uma grande quantidade de clientes, e crescer de forma que seus custos operacionais evoluam de forma muito mais lenta diante de suas receitas.
• Condições de extrema incerteza: essas condições estão diretamente relacionadas ao fato de que, independentemente da análise de mercado, viabilidade financeira e operacional que envolva a criação de uma startup, não pressupõem certeza quanto ao sucesso do projeto e aceitação pelo consumidor.
Ao analisar os quatro conceitos mencionados percebemos que startups tem características específicas. Logo, não são todas as empresas podem se qualificar como startups. Pois, diferentemente do conceito inicialmente utilizado para definir o que é uma startup, não basta que a empresa seja uma empresa recém-criada para ser chamada de startup e, diferente da percepção de alguns, uma startup não é uma versão menor de uma empresa constituída.
Principais fatores que afetam o valor de um novo empreendimento
Determinar o valor de uma empresa é um dos tópicos fundamentais das finanças. Na teoria financeira, o valor econômico de qualquer investimento é calculado com base no valor presente dos fluxos de caixa futuros a serem obtidos desse investimento.
Se o objeto do investimento for uma empresa, o valor desta empresa é calculado tendo em conta os fluxos de caixa que serão obtidos no futuro. Existem muitos métodos diferentes usados na avaliação de empresas. Cada método tem seus próprios prós e contras. O método de avaliação apropriado deve ser determinado dependendo da empresa, as características da economia e o setor em que ela atua.
Muitos dos estudos investigaram quais fatores os venture capitalists (capitalistas de risco) atribuem importância quando estão fazendo investimentos.
Como pode ser observado abaixo, a classificação mais alta foi alcançada pelas características do(s) empreendedor(es), seguida pelo tamanho do mercado e pelas características do produto. Conforme a pesquisa estabeleceu, as características do empreendedor são extremamente importantes para que um empreendimento tenha sucesso.
Fatores-chave (Key-factors)
1. Qualidade da gestão
2. Tamanho do mercado
3. Qualidade do produto
4. Taxa de crescimento do mercado
5. Concorrência
6. Condições de entrada no mercado
7. Fase de vida do empreendimento
8. Setor em que o empreendimento está
Métodos tradicionais de avaliação de empresas
Há dois métodos clássicos de avaliação de empresas que são usualmente utilizados: Método de Fluxos de Caixa Descontados e Método dos Múltiplos.
Método Fluxos de Caixa Descontados (FCD)
Neste método, primeiro são estimados os fluxos de caixa esperados no futuro. Em seguida, o valor da empresa é encontrado calculando o valor presente desses fluxos de caixa futuros. Ao descontar os fluxos de caixa futuros para o presente, é utilizada uma taxa de desconto (taxa de retorno esperada), que é determinada em relação aos riscos desses fluxos de caixa. Na avaliação de empreendimentos novos, algumas adaptações devem ser feitas no método clássico.
Os problemas que surgem ao usar esse método para novos empreendimentos são os seguintes. Devido ao alto risco, o primeiro problema é determinar a taxa de desconto a ser usada para descontar os fluxos de caixa futuros para o presente. O segundo problema é que existem vários estágios de investimento, e o investidor tem o direito de se retratar dos novos investimentos previamente determinados.
Em empreendimentos intensivos em tecnologia, existem diferentes riscos em diferentes estágios do ciclo de vida. Embora o risco seja maior nos estágios iniciais, ele tende a ser menor nos estágios posteriores. Devido às mudanças nos níveis de risco, não é apropriado descontar os fluxos de caixa até os dias atuais usando uma taxa de desconto constante, como no método clássico. Portanto, se uma avaliação for baseada nesse método, os riscos de todas as etapas devem ser levados em consideração e as taxas de desconto devem ser diferenciadas de acordo.
Método dos Múltiplos
Nas avaliações com base em múltiplos, o valor é calculado usando o setor em que a empresa está inserida ou os dados de outra empresa comparável. É uma abordagem amplamente utilizada, pois é um método de avaliação fácil. Os múltiplos mais usados são a relação preço/lucro, relação valor de mercado/valor contábil, lucro antes de juros, depreciação e impostos e fluxo de caixa livre.
Este método assume que existem empresas comparáveis à empresa para a qual a avaliação será realizada e que essas empresas são avaliadas de forma justa pelo mercado. Esses múltiplos geralmente são obtidos de empresas de capital aberto. À medida que a eficiência dos mercados de capitais aumenta, as desvantagens de usar esse método diminuem.
Os problemas encontrados ao avaliar novos empreendimentos com base em múltiplos são os seguintes:
• Em primeiro lugar, muitas startups ainda não obtiveram lucro.
• Em segundo lugar, é difícil encontrar empresas que possam ser usadas como referência ou comparáveis a esses tipos de empreendimento.
• Terceiro, mesmo quando um grupo é usado como referência, está aberto à discussão até que ponto esse grupo é apropriado para comparação.
Principais métodos de avaliação de startups
Neste capítulo apresentaremos métodos que podem ser utilizados na determinação do valor econômico de startups, bem como pontos que devem ser levados em consideração na implementação desses métodos.
Método de Venture Capital (MVC)
Como esse método é o mais utilizado na prática, ele é chamado de MVC. Este método combina os métodos Fluxos de Caixa Descontados (FCD) e o de Múltiplos. Nesse método, uma avaliação é realizada com base no valor do investimento que o venture capitalist (capitalista de risco) fará, qual é a taxa de retorno esperada do investimento e quando o investidor sairá do investimento.
Esse método avalia o valor de uma empresa com base no valor presente líquido dos fluxos de caixa futuros no cenário mais provável (cenário de sucesso), com um horizonte temporal definido e uma taxa de juros que reflita o alto risco do investimento.
Comparado ao FCD, o MVC leva em consideração o risco do negócio em sua avaliação. O MVC calcula o valor de uma startup avaliando os fluxos de caixa futuros usando comparáveis da empresa e uma abordagem múltipla de mercado. Então, o valor da startup é descontado na data do investimento usando uma taxa de desconto muito alta.
O Método First Chicago (MFC)
O nome desse método vem do primeiro fundo que o utilizou, a Chicago Corporation. É um modelo que combina elementos da abordagem de resultados esperados e da abordagem orientada para o mercado.
O método First Chicago (MFC) é uma evolução do MVC, do qual se diferencia por utilizar uma taxa de desconto menor e o valor terminal é substituído pelo valor presente líquido do investimento calculado como a média do valor da startup em diferentes cenários.
A peculiaridade do MFC está em considerar três cenários possíveis: o melhor palpite, ou seja, a situação mais provável (geralmente, um caso intermediário), o melhor cenário (otimista) e o “pior cenário” (pessimista). A probabilidade de ocorrência é atribuída a cada cenário que é subjetivo.
Em resumo, o MFC considera diferentes cenários, avalia a probabilidade de ocorrência de cada um e calcula o valor presente líquido dos fluxos de caixa esperados ponderados pela probabilidade, utilizando uma taxa de desconto inferior à utilizada pelo MVC. Em termos analíticos, o valor de uma startup, para cada cenário, é composto por dois elementos. O primeiro elemento é o valor presente líquido da empresa quando será vendida e o segundo elemento é o valor presente dos fluxos de caixa até o momento do desinvestimento planejado.
Método Berkus
Este método foi criado por Dave Berkus em 1996. Ao longo do tempo, esse método foi modificado tanto por Berkus quanto por outros business angels. O método Berkus (MB) é adequado para uma startup em estágio de pré-receita; é apropriado para startups identificadas com probabilidade de atingir 20 milhões de dólares em receitas até o quinto ano comercial (Berkus, 2012).
A última versão do BM identifica cinco fatores de risco comuns para empresas jovens:
- Valor básico da ideia
- Protótipo ou tecnologia
- Equipe de Gestão da Qualidade
- Relacionamentos estratégicos
- Capacidade de produção e venda
O MB é útil para focar em alguns fatores importantes que afetam a vida da startup e sua chance de sucesso. Este método é considerado um bom complemento ao Método Scorecard e ao MVC. No entanto, o MB também apresenta limites relevantes, como alta subjetividade na avaliação financeira dos cinco fatores de risco considerados.
Método Scorecard
Esse método foi elaborado por um business angel chamado Bill Payne e é adequado para avaliações de startups em um estágio de pré-receita. Permite comparar a startup avaliando-a com outras empresas jovens recentemente financiadas na mesma área geográfica. Em particular, o método de scorecard (MS) “corrige” a estimativa de valor médio de empresas comparáveis para obter uma avaliação pre-money da startup alvo. A comparação é feita apenas com empresas que estão no mesmo ciclo de vida.
A aplicação deste método consiste em duas etapas. A primeira fase consiste em estabelecer a valorização pre-money média das empresas pré-receita que operam na mesma área geográfica e no mesmo setor de atividade.
A segunda fase é a comparação entre a startup em avaliação e empresas comparáveis, no que diz respeito à algumas variáveis específicas, às quais o SM dá pesos diferentes (com um intervalo específico):
- Capacidade da equipe de gestão
- Tamanho do mercado (escalabilidade)
- Produto/Tecnologia
- Ambiente competitivo
- Canais de Marketing/Vendas/Parcerias
- Necessidade de Investimento Adicional
O valor final de uma startup alvo é multiplicar a soma dos fatores e o valor médio da startup. Assim como no MB, o MS foca em aspectos muito importantes na avaliação do valor das startups, como as habilidades de gestão de equipes.
Método de Avaliação de Fatores de Risco
Em comparação com os métodos Scorecard e Berkus, o método de Avaliação de Fatores de Risco (MAFR) considera uma lista maior de fatores que são importantes para avaliar o valor de uma startup em um estágio pré-receita. O MAFR inclui diferentes fatores de risco exógenos que uma empresa deve gerenciar para obter uma “saída” lucrativa do investimento.
O primeiro passo é a avaliação da valorização pre-money média das empresas jovens pré-receita que operam no mesmo setor e área geográfica. Em seguida, o MAFR apresenta uma lista de possíveis riscos associados às startups e seus setores, como risco de gestão, estágio do negócio, legislação/risco político, risco de fabricação, risco de vendas e marketing, risco de financiamento/captação de capital, risco de concorrência, risco de tecnologia, risco de litígio, risco internacional, risco de reputação e uma saída lucrativa potencial.
O peso de cada risco tem que variar de acordo com a importância desse fator específico para a startup. A cada fator de risco é atribuída uma classificação diferente com base na qual será a “correta” a avaliação pre-money média para empresas comparáveis.
Semelhante ao método de Berkus, apresenta os sinais de avaliação subjetiva, mas a percepção dos riscos é mais precisa. Sua principal desvantagem é o fato de o método ser orientado para o mercado. A determinação do valor pré-money médio de uma startup espelha a situação do setor e da mesma área geográfica.
Conclusão
Este artigo analisa as diferentes metodologias utilizadas para o processo de avaliação de startups no mercado. É uma fonte de consulta para empresas que desejam analisar e verificar quais metodologias de avaliação são mais adequadas para startups, bem como as vantagens e desvantagens de cada método.
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